"Proffsens" utsagor har ingenting med verkligheten att göra

Vart är vi på väg? En snabb skanning av rubrikerna på Dagens Industris hemsida i söndags, den 7 januari 2024, indikerar att det går åt ”rätt” håll. Det vill säga uppåt och framåt i accelererande fart. ”Proffsen ser köplägen. Det finns aktier som har missat rallyt”. ”Aktiechefen är optimistisk” och på bostadsfronten ser fastighetsmäklarna ”köpläge just nu”.  Det är Doktor Pangloss rakt igenom. Vi lever i den bästa av världar. Föräldrar uppmanas även att ”bygga en pengamaskin till sina barn”.

”Min uppfattning är att informationsvärdet i dessa utsagor är närmare noll eller negativt. Det är andra makrofaktorer som står för musiken och takten i ekonomin.”

Jag delar inte riktigt den bilden, som med vissa nyanser är samma bild som trummas ut varje dag i den stora svenska rosa affärstidningen. ”Proffsen” ser alltid köplägen och en pessimistisk aktiechef kommer inte att vara aktiechef särskilt länge. Och fastighetsmäklare ser alltid ”köplägen”. Det är ju exakt de ståndpunkter dessa har betalt för att leverera.

Min uppfattning är att informationsvärdet i dessa utsagor är närmare noll eller negativt. Det är andra makrofaktorer som står för musiken och takten i ekonomin. En uppenbar sådan är ju räntan och då framför allt centralbankernas styrräntor. Förhoppningar om att den nuvarande räntehöjningscykeln har toppat och att det kommer snabba sänkningar under 2024 fick börshumöret att svänga snabbt under fjolåret. Och visst kan det vara så att det högst sannolikt kommer flera räntesänkningar i år. Det tror även jag. Men det handlar inte bara om räntan. Det handlar även om balansräkningen och nivån på skulderna och inte minst hur de senare kan utvecklas framöver. För de som inte ännu greppat det, vilket är ganska många, så förutsätter växande vinster, mätt som positiva kassaflöden, att skulderna i ekonomin ökar.

Aktievärderingarna, i synnerhet i USA, är åter på rekordnivå, vilket innebär att man förväntar sig att skuldtillväxten ska vara fortsatt hög. Och på de finansiella marknaderna är det USA som sätter tonen. Landet är inte bara ”the worlds consumer of last resort”, med sitt stora bytesbalansunderskott, de är också det globala skuldankaret med sin reservvaluta, dollarn. För de som inte förstått det så innebär en reservvaluta att ett land anses vara en mycket stabil låntagare. En valuta är ju inget annat än skuldsedlar, och reserver det är centralbankernas skulder.

Shillers justerade P/E-tal för de amerikanska börserna ligger på 32. Det är högre än vad det varit under det senaste århundradet, med undantag för två tillfällen. Det var med dotcom-bubblan 2001 och hösten 1929. Nobelpristagaren och ekonomen Robert Shiller har även konstruerat ett bostadsindex tillsammans med Karl Case. Detta index som mäter de amerikanska bostadspriserna är nu dubbelt så högt som för tio år sedan och mer än 70 procent högre än det var 2007, när den så kallade ”subprimebubblan” sprack och drog igång en global finanskris.

Och det som räddade ekonomin 2008 var just centralbankerna, som kom med drastiska räntesänkningar och tillgångsköp. Det som därefter har gjort att ekonomin kom på fötter och som gjorde att en djupare kris kunde undvikas var en stadig ökning av skuldsättningen. Problemet är att denna skuldsättning har ökat mycket snabbare än den  ekonomiska aktiviteten. Det är ett globalt fenomen. I USA har visserligen den privata skuldsättningen sjunkit något, men det har kompenserats av att den har ökat mycket kraftigt på den federala nivån, där den motsvarade drygt 60 procent av BNP 2007 varefter den har mer än fördubblats. De amerikanska konsumenternas ”köpfest” under de senaste åren förklaras av att de har handlat för sitt stora ”sparöverskott” som de byggde upp under pandemin. Men detta sparande matchas helt av att den ökade federala skuldsättningen.

Kinas ekonomiska tillväxt har till stora delar byggt på massiva skuldfinansierade bostads- och infrastrukturbyggen. Kinas tillväxt har varit imponerande, men skuldtillväxten har varit ännu större. Kinas samlade skuldsättning är nu över 300 procent av BNP, vilket är historiskt unikt för ett land på Kinas utvecklingsnivå.

Tittar vi på Sverige så har vi en mycket låg statsskuld, men det har med råge kompenserats av att skuldtillväxten i den privata sektorn och då inte minst hushållen har varit klart högre än den ekonomiska tillväxten.

För ju större skuldsättningen är desto känsligare blir den för ekonomiska störningar.

Sammanfattningsvis har vi en globalt svällande balansräkning med tillgångspriser och skulder som relativt den ekonomiska aktiviteten aldrig har varit högre. Denna relation ger ett bra mått på skuldbetalningsförmågan och där den växande kvoten skriker ganska högt att denna förmåga har sjunkit kraftigt under de senaste decennierna. Det är inget stabilt tillstånd.  Stabiliteten handlar inte bara om vilken räntenivå som centralbankerna väljer att lägga sig på utan också om balansräkningens storlek och framför allt skuldernas utveckling. För ju större skuldsättningen är desto känsligare blir den för ekonomiska störningar.

Visst kommer centralbankerna att sänka styrräntorna under 2024, men sannolikt kommer även den ekonomiska aktiviteten och därmed även vinsterna att sjunka, så räntebetalningsförmågan kommer inte självklart att bli bättre. Därmed är det inte säkert att riskpremierna på lån kommer att sjunka, utan tvärtom. Och med centralbanker som är satta att krympa sina balansräkningar så kommer de egna skulderna och därmed dess bidrag till penningmängden att krympa. Och krympande skulder innebär krympande vinster, som innebär sjunkande värden. Helt plötsligt kan det vara en lång väg ner till en ny jämviktsnivå.

Proffsen ser emellertid köplägen, aktiechefen är optimist och fastighetsmäklarna tror på 2024. Jag är inte alls lika säker.

Fotnot: Årtalet i textens inledning har ändrats där datumet för Dagens Industris rubriker är hämtade från den 7 januari 2024, även om samma eller mycket likartade rubriker även prydde första sidan 2023.