Stormen har bedarrat – men än är inte faran över

Senhöstens panik på obligationsmarknaden har lagt sig. Det påverkar inte minst tungviktarna i i denna kreditklass, fastighetsbolagen, som har fått lite andrum. Men väderomslaget är ändå påtagligt.

Det är därmed konsolidering som gäller för att ta ner det finansiella risktagandet. Att försöka att korta ner den under hösten kraftigt bakåtpendlade hävstången. När det stormade som mest från oktober till december så skenade riskpremierna upp mot 6-7 procent på andrahandsmarknaden, även för de fastighetsbolag på som hade kreditbetyg, som kvalade in i kategorin ”investment grade”. Likviditeten torkade i stort sett upp under andra halvåret.

Enligt statistik från Stamdata så sjönk emissionerna med nästan 50 procent under fjolåret jämfört med 2021 och denna minskning ägde rum enbart under andra halvåret.

Det är en remarkabel scenförändring jämfört med de senaste åren då många svenska fastighetsbolag allt större utsträckning har rundat den traditionella bankfinansieringen för att i stället vända sig till obligationsmarknaden. Totalt hade svenska fastighetsbolag en utestående obligationsstock på 750 miljarder kronor vid förra halvårsskiftet, varav hälften emitterade i euro, och runt 90 miljarder utgjordes av efterställda så kallade hybridobligationer. Fastighetsbolagens svenska utestående kronobligationer var vid årsskiftet 230 miljarder kronor, varav drygt 70 procent har kreditbetygen ”investment grade”.

Någon tillväxt i den samlade obligationsvolymen är knappast att räkna med. I stället är det fokus på de obligationer på runt 100 miljarder kronor som förfaller i år.

Inget av de stora ratinginstituten sänkte några kreditbetyg under hösten, men utsikterna ändrades för i stort sett samtliga till ”negativa”. Att vårda denna status och undvika betygssänkningar har av förståeliga skäl hög prioritet. Tungviktaren och den tidigare så kallade ”utdelningsartistokraten” Castellum, som under den tidigare storägaren och vd:n Rutger Arnhult seglade ut på allt djupare vatten, tar täten i denna övning. Företaget slopar för första gången sedan börsintroduktionen utdelningen och plockar in 10 miljarder kronor i en nyemission.

Rutger Arnhult lär ha fullt upp att hålla sitt Corem på benen. Corem hörde ju till de bolag som ”valde” att ställa in en obligationsemission i höstas. (Det var ingen ko på isen.) I förra veckan kom beskedet att bolaget ska lösa in den obligation som förfaller. Det som återstår av likviderna från ”tvångsförsäljningen” av Castellum-aktier och miljardförsäljningen av aktier i Sagax som gjordes före årsskiftet, lär komma till bruk.

Även för en annan storemittent, Balder, som aldrig har lämnat någon utdelning, så är det nyckeltalsvård som gäller. Målet är att sänka rörelseresultatet före avksrivningar (EBITDA) relativt nettoskulden från 13 till 10.

SBB, som vacklade betänkligt under hösten, knoppade för två veckor sedan av bostadsbolaget Neobo till börsen. SBB:s huvudägare och vd Ilija Batljan har ju sedan börsintroduktionen haft som uttalad prioritet att vårda och förbättra bolagets kreditbetyg, även om bolaget utmanat detta med sina handlingar med sitt radband av storförvärv under de senaste åren.

Det återstår att se om ratinginstituten låter sig nöja med detta. Dessa satt helt klart och svettades under den turbulenta hösten, men erfarenhetsmässigt föredrar de att vänta ut den värsta turbulensen och inte utlösa någon självförstärkande kris genom allt för drastiska betygssänkningar. Men i stort sett alla betyg fick flaggan ”negativa utsikter”.

”Börjar vakanserna stiga och hyrorna att sjunka så kan detta leda till en dubbelsmocka.”

En minskad osäkerhet för den makroekonomiska utvecklingen sedan årsskiftet bör ha minskat risken för nedjusteringar. Den breda och djupa recession som såg ut att vara på väg i oktober ser ut att inte ut att materialiseras. Riskpremierna på obligationer har också kommit ner och ligger nu runt 250–300 räntepunkter. Men samtidigt har ju den riskfria räntan stigit kraftigt och ligger nu på 3 procent. Så obligationsräntorna ligger fortfarande klart över den underliggande avkastningen på fastighetsbolagens fastigheter. Det gäller i synnerhet om man utgår från indexleverantören MSCI:s justerade ”yield”, som gör en mycket tuffare bedömning av det egentliga underhållsbehov som krävs för att upprätthålla intjäningen, än vad de svenska fastighetsbolagen kostnadsför i sin redovisning. Börjar vakanserna stiga och hyrorna att sjunka så kan detta leda till en dubbelsmocka.

Den stora och mera akuta utmaningen möter emellertid de bolag som ligger i ”high yield” eller ”junk bond”-skiktet. Här är den stora frågan vad som händer när obligationerna förfaller. Vill de växla över till bankfinansiering så lär bankerna kräva att balansräkningen städas upp. Det vill säga, det kommer att krävas nyemissioner, annars lär vi få se en del ”defaults” .

Jag har ju utsett Oscar Properties till en av kanariefåglarna att hålla koll på. Företaget har ju sålt en del fastigheter på sistone och vill skruva lite på ”covenanterna” för det obligationsprogram om totalt 1 miljard kronor som förfaller 2024.  Jag viftar, trots det, med den röda flaggan fortfarande.