Per Lindvall: Inflationen och konsten att skilja äpplen från päron

Den höga inflationen från fjolåret biter sig fast, och där Rysslands barbariska krig mot Ukraina har kastat ytterligare explosiva varor i råvaru- och livsmedelsprisbrasan. Det är uppenbart att centralbankernas tyngdpunkt, med sina noll- eller nära nollräntor och en inflation som är på väg mot 5 procent i Sverige, än högre i EU och på väg upp mot 10 procent i Storbritannien och USA, har hamnat rejält på bakfoten.

Frågan är bara vad de ska göra? Snabba räntehöjningar riskerar att förstärka en redan pågående inbromsning av den ekonomiska aktiviteten som de skenande energi- och matpriserna ger i de flesta länder, som är nettoköpare av dessa varor. Företag som har svårt eller ännu inte har lyckats kompensera sig för de stigande priserna på insatsvaror, som livsmedelsproducenter och transportföretag, vilka normalt är verksamheter med låga marginaler, har det mycket tufft. Samtidigt är de kapitalintensiva, varför höjda räntor och riskpremier på finansieringen kan knäcka redan sköra ryggrader.

”Centralbankerna har tappat garden och tyngdpunkten har hamnat på bakfoten samtidigt som de alltmer lutar sig mot repen i sin kamp mot inflationen, för att prata boxning.”

Å andra sidan, om centralbankerna inte gör något, eller gör för lite, så lär trovärdigheten för deras inflationsmål skadas i grunden. Hökarna i ECB:s ränteorkester, inte minst de tyska basarna, har blivit allt mer högljudda och även i USA är den höga inflationen ett både politiskt och ekonomiskt trätoämne. Och räntehökarna har naturligtvis rätt i sak. Centralbankerna har tappat garden och tyngdpunkten har hamnat på bakfoten samtidigt som de alltmer lutar sig mot repen i sin kamp mot inflationen, för att prata boxning.

Men att ställa rätt diagnos är en sak, att förskriva rätt medicin och rätt dosering är en annan. För här gäller det att kunna skilja äpplen från päron. Ekonomierna har pendlat mellan olika extrempunkter under lång tid. Finanskrisen för över tio år sedan och eurokrisen några år senare var det första utbrottet där balansräkningarna hamnade i självsvängningar. Lösningen på detta var att pumpa in mer likviditet i ekonomin, det vill säga pumpa in mera skulder på motstående sida i balansräkningen för att hålla nere räntorna nere. I USA, som fortfarande håller i taktpinnen och därmed sätter tonen i det internationella finansieringssystemet, så var det dock staten som tog på sig att vara den växande låntagaren i ekonomin.

I andra länder och då inte minst Sverige har det varit den privata sektorn som har stått för den ökade skuldsättningen. Men även i USA har den privata sektorn de senaste åren ökat sin skuldsättning påtagligt.  

Det som har varit speciellt med denna period är att den växande skuldsättningen och med det stigande penningmängden, på tvärs mot gamla monetaristiska teorier, inte har drivit inflationen, som centralbankerna mäter den, det vill säga ökade priser på varor och tjänster. Annat har det varit med priserna på finansiella tillgångar, liksom fastigheter, som har skenat.

Det hela har lett till att vi i mycket har fått en bakvänd motor för vår ekonomiska aktivitet. Det vill säga att drivkraften att skapa finansiella värden fått allt större inflytande över ekonomiska beslut. Vi har monterat en skuldpump i fören, som i sig driver finansiella värden, som driver den ekonomiska aktiviteten om än med allt svagare verklig utväxling. (De historiskt bevandrade kan känna missljudet från dagens ekonomiska drivsystem från 20- och 30-talets inledning. Tyvärr också de politiska…)

Det vill säga vi har kommit ifrån den normala, och i längden enda fungerande ordningen, att det är den ekonomiska aktiviteten, produktionen av varor och tjänster samt inte minst riktiga investeringar, som är motorn som driver och skapar ekonomiska värden och därmed verkliga resurser.

Pandemiutbrottet visade hur sårbart dagens system har blivit, där de finansiella marknaderna hotade att implodera i mars 2020. Men med en än större dos av likviditetstillskott från centralbankerna i kombination med än större statsfinansiella stimulanser, än den förra krisen, räddade än en gång balansräkningarna från att krackelera. Samtidigt som de senare har pumpats upp till aldrig tidigare skådade dimensioner.

Men den stigande inflationen i samband med att ekonomierna öppnades upp, med tilltagande flaskhalsproblem, var en indikation på att centralbankerna måste börja skruva åt kranarna och att de fiskala stimulanserna måste skruvas ner. Idéen om att inflationen skulle vara övergående har i sig visat sig vara övergående, tyvärr.

”Flödena har växlat riktning men aktiviteten i sig har går ner. I så måtto liknar detta 70-talets oljekris.”

Flaskhalsproblematiken har fått en påtaglig förstärkning av Rysslands krig mot Ukraina, även om de redan började visa sig när Ryssland drog ner sina gasleveranser till Europa under fjolåret. De skenande olje- och gaspriserna, samt priser på metaller som nickel och palladium, är en direkt följd av detta krig. Än mer allvarligt är att kriget påverkar många länders primära matförsörjning, genom att priserna har stigit i höjden liksom att den fysiska tillgängligheten har minskat för baslivsmedel som vete, majs och solrosolja. (Oron i arabvärlden 2011 tog sin början i just skenande matpriser, och de länder som berördes då har inte blivit minde beroende av importerade livsmedel sedan dess.)

Dessa prisökningar driver naturligtvis på inflationen och att företag som har en stark marknadsposition, prisledarskap, har med marginal lyckats kompensera för detta, medan de aktörer som har svagare positioner, som nämndes i inledningen, har det mycket tufft. Men man ska inte missta sig. Dessa prisökningar innebär för den utvecklade världen, liksom Sverige, och världsekonomin i stort en realekonomisk broms.  Att några länder och företag kan skörda stora vinster och inkomster på detta är att likna vid en handbromssladd. Flödena har växlat riktning men aktiviteten i sig har går ner. I så måtto liknar detta 70-talets oljekris.

Dilemmat är att vi visserligen är något mindre råvaruberoende nu än då, men samtidigt som balansräkningarna är mycket mera sårbara. Allt för snabba räntehöjningar kan innebära att den ekonomiska aktiviteten bromsas ytterligare, samtidigt som finansiella risker börjar blomma ut som fuktskadorna på en badrumstapet och indikerar än större problem. Kombinerar vi detta med att de geopolitiska riskerna har blivit uppenbara, där ryska tillgångar förvandlats till finansiell ”novichok” och där det råder stor osäkerhet om hur de kommer att sprida sig i systemet, samtidigt som Kinas alltmer proryska position i detta krig pekar på att effekterna kan eskalera till en högre och än värre nivå.

Att även Kinas ekonomi är i mycket skakigt tillstånd till följd av deras enorma fastighetsbubbla kan kanske vara en faktor som verkar stabiliserande i detta läge. Kina sitter ekonomiskt sett, trots allt, mer i samma båt som vi i västvärlden än som Ryssland, och att torpedera denna genom ett mera aktivt stöd till Putin skulle innebära ett mycket stort självskadebeteende. Men Putin visar att auktoritära ledare inte har allt för stor empatisk förmåga, eller tar några sådana hänsyn, var sig det gäller det egna folkets eller andras lidande.  Vem har sagt att det ska vara lätt att vara centralbankschef.