Per Lindvall: Dumma indexfonder är smartast i längden

Indexfonder och ETF-ernas expansion på börsen har väckt viss uppmärksamhet och viss kritik. Det som är mest förvånande är emellertid att de inte är ännu mer dominerande i ägarlistorna. För de har som indexjätten Vanguards grundare John Bogle säger ”matematiken med sig”.

I förra veckan uppmärksammades att den amerikanska fondjätten Blackrock håller på att kliva förbi Wallenbergarnas Investor som största ägare på Stockholmsbörsen. Och med en fondportfölj som till två tredjedelar består av indexfonder och ETF:er så har fokus i diskussionen hamnat på Blackrocks ”passiva” investerarstrategier. Fondernas investeringsbeslut är ju mekaniska och styrs helt av de olika bolagens vikt i de index som fonden är avsedd att spegla.

Kritiken mot dessa passiva jättars expansion har till och från varit mycket skarp. I USA där indexfonder och ETF:er är än mer dominerande ägare har diskussionen varit väldigt het. De förvaltar idag cirka 40 procent av det samlade fondkapitalet, upp från 14 procent 2005. Hedgefondförvaltaren Paul Singer på Elliot, som bland annat uppmärksammats för sitt stöd för Donald Trump, anklagade i fjol indexfonderna för att ”förtära” kapitalismen. Inigo Fraser-Jenkins, strateg på fondförvaltaren Sanford Bernstein, skrev 2016 en rapport med titeln ”The Silent Road to Serfdom: Why Passive Investing is Worse Than Marxism”.

Båda dessa kritiker tar fasta på att indexfonder och ETF:ers investeringsbeslut inte fattar aktiva investeringsbeslut, vilket med deras synsätt hotar att förstöra själva marknadsmekanismen. Dess överlägsenhet grundar sig enligt den libertarianske ekonomen Friedrich Hayek i den kollektiva visdom som uppstår när en stor mängd aktörer agerar på en marknad. Med en hög koncentration av passiva investerare kommer inte marknadens förmåga att allokera kapital att fungera särskilt väl.

”Marxisterna försökte i alla fall allokera kapital effektivt”, anser Fraser-Jenkins. Det stora problemet är emellertid att aktiva förvaltare, som Boyle beskrev det, har matematiken emot sig. Som kollektiv kan de aldrig slå sina jämförelseindex. Med tanke på att de har mycket högre förvaltningskostnader så blir de aktiva fonderna som grupp klart underlägsna indexfonderna. Med tanke på att det är mycket svårt att identifiera förvaltare som över tid slår sitt index, Didner & Gerge är ett aktuellt svenskt exempel, så är det helt rationellt för de flesta sparare att välja indexfondsalternativet. Andelen fonder som slår sina index har också sjunkit över tid.

Ur det perspektivet är det mera förvånande att indexförvaltarna inte har en än större andel av det investerade kapitalet. En viktig förklaring i Sverige är att storbankerna dominerar så kraftfullt på retailsidan, och har en extrem lönsamhet om man relaterar till vilket resultat de genererar för kunderna. Bland de institutionella placerarna, som AP-fonderna, har alla en mer eller mindre ”aktiv” strategi, trots att det för så stora kollektiv vore långsiktigt bättre med en kostnadseffektiv passiv förvaltning. Premiepensionssystemet är också uppbyggt på att de individuella spararna ska försöka hitta ”vinnare”, även om en stor del hamnar i den mer passivt inriktade Statens årskullsförvaltningsalternativ – 7AP Såfa.

Kritiken mot de passiva förvaltarna blir mer en filosofisk diskussion och kanske lite märklig när prediktanter för den fria marknadens överlägsenhet ser sådana problem med den mest kostnadseffektiva produkten. Kapitalmarknaderna, som enligt nobelpristagaren Eugen Fama är den effektivaste av marknader, visar sig ha en stor marknadsimperfektion, där det passiva kollektivet slår de aktiva individerna, även om ”den effektiva marknadshypotesen” i sig stipulerar att det är omöjligt att slå marknaden.

Därmed inte sagt att ett ökat inslag av passiva investerare kan leda till problem, eller om man så vill möjligheter. Om det uppstår ”missprissättning” av vissa finansiella produkter till följd av att ”dumma” (det vill säga passiva) pengar flödar in eller ut i exempelvis en aktie, som Nordea, då öppnar ju det möjligheter för de ”smarta” pengarna, som Cevian, att försöka plocka russinen ur börskakan.

Och de studier som så här långt har gjorts har inte kunnat se att de ökade flödena till passiva fonder har ökat riskerna på marknaden. Federal Reserve Bank of Boston publicerade i augusti i fjol en studie ”The shift from Active to Passive Investing: Potential Risk to Financial Stability”. Slutsatserna är blandade. Vissa passiva strategier kan leda till ökad volatilitet och dessutom lär det leda till en  ökad koncentration  av fondförvaltare. Men de drar också slutsatsen att många av de problem som tillväxten av passiva fonder leder till är självkorrigerande, vilka i slutändan begränsar deras tillväxt.

Så det är bara att ta Warren Buffet på orden när han föreslog sitt bästa investeringsråd: ”Köp en indexfond.