Kreditmarknadens bortglömda problem är den stora oroshärden

Om du och jag är oroade för att det här är början på något stort och mörkt ska vi i första hand inte titta på aktiemarknaden. Det är istället på kreditmarknaden som de stora problemen göms i skuggan.

De utestående lånevolymerna har rakat i höjden och det finns en hel del högriskbolag som kommer att få problem.

I en färsk intervju i Financial Times ventilerar den tidigare Fed-chefen Janet Yellen sin djupa oro över den amerikanska marknaden för så kallade ”leveraged loans”, det vill säga lån till tidigare högbelånade aktörer och kredittagare, och som tidigare har haft betalningsproblem.

Volymen av dessa “leveraged loans” har vuxit till 1 300 miljarder dollar.

Yellen ser en mycket kraftig sänkning av kreditstandarden för den typen av lån, som hon menar utgör en av de största systemriskerna i den amerikanska ekonomin. 

”Om vi har en nedgång i ekonomin så kommer vi att få se rad konkurser bland företagen som, tror jag, kommer bero på dessa lån. Och det kommer att fördjupa nedgången”, säger hon i intervjun.

Det finns ingen anledning att tro att det skulle vara annorlunda i Sverige.

Även om banklån kan vara svajiga och sägas upp om bolag får problem så är det på kreditmarknaden som låntagarna måste rulla över lånen, eller betala tillbaka dem, när de utestående obligationerna och företagscertifikaten förfaller.

Så har det varit historiskt och inget säger att det inte skulle vara så också fortsatt framöver.

Den svenska 90-talskrisen började med att några emittenter, först fastighetsbolaget Allhus och därefter finansbolaget Nyckeln med flera, inte lyckades rulla över sina lån på den tidigare boomande svenska penningmarknaden. Faktum är att den svenska penningmarknaden vid den tiden var den volymmässigt tredje största i världen, vilket i sig naturligtvis var ett varningstecken av gigantiska mått.

Efter krisen dog den svenska penningmarknaden och det dröjde nästan 15 år innan den vaknade till liv igen. Av det runt 20-talet fastighets- och finansbolag som hade sådana certifikatprogram var det bara ett – Wallenstam – som överlevde.

Att fastighetsbolaget förmådde rida ut stormen utan att tvingas ta sin Mats ur skolan beroende på att de hade en bank – Handelsbanken – som inte ville tvingas redovisa några större kreditförluster. SHB hade dessutom möjligheter att undvika dem, i den härad som den tillträdande koncernchefen Arne Mårtensson hade basat över.

Det var likadant under den stora internationella finanskrisen 2008-2009.

Den svenska kreditmarknaden hade då åter väckts till liv med den boomande globala ekonomin, ”the great moderation”, under åren fram till 2007. Året då det började skaka lite i USA.

Hösten 2008 sjönk plötsligt priserna på obligationer som en sten.

Ett hyfsat stabilt bolag som Stena kunde man då köpa till runt 50 procent av sitt nominella värde, och med en kupong som med detta gav nästan 20 procent i löpande avkastning.

Nedgången den gången blev emellertid kortvarig, inte minst tack vare att Riksbanken sänkte räntan drastiskt och gav de svenska bankerna obegränsat med likviditetsstöd. Det gav också svenska banker möjligheter att undvika större fallissemang och därmed också större kreditförluster i sina svenska portföljer.

Läget var kritiskt för många högbelånade bolag. ”Det finns knappast ett portföljbolag hos de svenska riskkapitalbolagen som inte har spräckt sina kovenanter”, som en känd riskkapitalist uttryckte sig hösten 2008.

(Inom bankväsendet kan olika kovenanter användas vid utfärdande av lån eller andra former av krediter. Innebörden av en kovenant är att låntagaren förbinder sig att uppfylla vissa villkor vid en eller flera givna tidpunkter. Om kovenanterna inte infrias äger långivaren rätt att ändra lånevillkoren eller säga upp krediten till betalning.)

Men med fortsatt låga räntor, väldigt få fallissemang, och en sprudlande likviditet på den svenska marknaden så har volymerna på kreditmarknaden stigit kraftig. Samtidigt har kvaliteten på många låntagare sjunkit i motsvarande grad. Det är helt enkelt mycket ”junk” där ute. 

Ett exempel på de senare är bostadsutvecklingsbolag som Oscar Properties, med flera. Det vill säga konjunkturkänsliga bolag med påföljande instabila kassaflöden och höga kupongräntor.

Samma sak gäller för många fastighetsbolags icke säkerställda obligationer. De är egentligen topplån, med kuponger som klart överstiger den underliggande avkastningsnivån hos bolagen.

Med sin IFRS-redovisning där man kontinuerligt (upp)värderat fastighetsportföljernas marknadsvärden så skönmålas också kassaflödet, eftersom stora delar av de egentliga underhållskostnaderna kan tryckas upp på tillgångssidan i balansräkningen.

Om, eller mer troligt när. vi får se fallande fastighetspriser kan det bli riktigt skakigt för många bolag. 

Dessutom är det inte självklart att högbelånade portföljbolag hos riskkapitalfonderna får samma stöd från bankerna den här gången som de fick senast det begav sig. 

Idag oroar vi oss enbart för hur aktiemarknaden mår när vi tar tempen på ekonomin. Men det är mer än befogat att vi nu också sätter det ekonomiska sökarljusets fokus på kreditmarknaden. Den är jämförelsevis illa upplyst, vilket i sig är en anledning till oro.