EQT:s börsnotering – ett sätt slussa in nya partners

Så kom då bekräftelsen till slut, EQT ska gå till börsen. Primärt ser det ut som det bara blir Stockholm – inte Zürich – och Nasdaq som får äran att sköta handeln i denna europeiska fondjätte. Svaret på frågan varför EQT går till börsen just nu har dock inte blivit tydligare.

Visst, EQT gör en rejäl nyemission på 500 miljoner euro, vilket ger en del kött på det argumentationsben som handlar om att de vill ta in en del kapital för att fortsätta sin tillväxtresa. Men samtidigt är det firmans egna kapital som finansierat bolagets fonder som idag förvaltar runt 40 miljarder euro. Det är genom sin fantastiska konstruktion där de tar runt 2 procent i löpande avkastning och får 20 procent på överavkastningen, ”carried interest”, i det kapital de dragit in till sina fonder som de får ihop till sitt levebröd – och lite till.

Från de externa källorna råder ingen kapitalbrist. För alla pensionsfonder jagar avkastning och de flesta har likt de svenska AP-fonderna kommit till ”insikten” att ”onoterade” tillgångar ger en både högre och stabilare avkastning än marknadsnoterade värdepapper, vilket är en slutsats som bör och kan diskuteras. EQT har därför fått ändrade och ökade mandat för just onoterade tillgångar. Det gör att kranarna på många håll står vidöppna. Bara hos de svenska AP-fonderna finns ju upp emot 300 miljarder kronor som kan omallokeras från noterat till onoterat. 

Samtidigt vill nog även de externa finansiärerna att bolaget och dess partners har lite ”skin in the game”, som det heter på finanssvenska. Detta har gjort att firmornas partners har plöjt ner stora delat av sin ackumulerade ”carried interest” i fonderna. Så att EQT tar in 500 miljoner euro ger bolaget en ”skinnbuffert” om någon av bolagens partners vill kliva ur.

Det är nog där skon klämmer som mest varför börsnoteringen görs och görs just nu. EQT har ju hållit på sedan 1994 och de som var med från start börjar närma sig pensions- eller ”göra-annat”-strecket. Nyemissionen och utförsäljningen av totalt 20 procent av EQT-aktier är helt enkelt ett sätt att lösa generationsväxlingen. 

Den orolige kan ju också se ett mönster att i EQT, med sina självbeskrivet långa tentakler och sitt vida nätverk, känner av att det kommer tuffa tider framöver och att den bästa tiden för notering därmed är nu, innan det är för sent. Kollegan Blackrock klev ju in på börsen 2007, precis när molnen hade börjat hopa sig därute. Och även om räntorna är låga vad gäller de riskfria tillgångarna – läs statsobligationer – kan de förväntas fortsätta vara låga så säger det inget om hur riskpremierna på exempelvis lån till portföljbolagen kommer att utvecklas, om tiderna försämras, som de ser ut att göra.

Men det har också klarnat lite vad det är för djur som EQT sätter på börsen. Den absolut viktigaste intäktskällan framöver kommer att vara den löpande avgiften, ”management-feen”. För 2018 svarade den för 98 procent an intäkterna. Den delen förväntas minska lite. För framöver kommer bolaget att få 35 procent av överavkastningen ”carried interest”.

Enligt styrelseordförande Conni Jonsson så är det den största ägaren Investor, med 23 procent av ägandet, som ger upp sin övresavkastning i samband med noteringen. Turerna runt och villkoren för Investors deltagande i EQT över tid är lite kryptiska och svårutredda. För den hågade så finns hör nog en bra bok att skriva för att reda ut detta. Någon har nog dragit ett långt strå och någon annan ett lite kortare. Dessutom kommer naturligtvis avkastningen på EQT:s egenägda andelar i fonderna att tillfalla bolaget.

Men i denna intäktsmodell finns naturligtvis ett dilemma. Huvuddelen av partnernas intäkter kommer att vara carried interest medan ägarna till EQT AB får hålla tillgodo med management-feen. Det ger en kraft, bolaget, som drar mot volym, medan den andra – partners – drar mot högre risk, för carried interest-modellen gör ju att partners förluster vid en dålig affär är liten, medan vinsten mycket stor vid en bra affär.

För ska man hitta någon förklaring till att de PE-jättar som är noterade är så lågt värderade så är det denna konflikt, liksom att risken att den höga managementavgiften börjar falla, likt utvecklingen inom fondvärlden. Då ser inte intjäningsutvecklingen så ljus ut.