En förändrad position och tuffare granskning väntar EQT

Allt annat än en lyckad introduktion, med ett pris i toppen av intervallet på 62-68 kronor per aktie, av riskkapitaljätten EQT under tisdagen vore närmast ett fiasko. Bolaget har ju bullat upp med de tyngsta rådgivarna som finns att hitta i den finansiella världen. Och de lär även ha sett till att det finns en hel krut kvar för att elda på den initiala kursresan. 

Därefter lär det bära av in i den dimma av oförutsägbarhet som kan och bör prägla den marknad där man handlar med risk, varav en rejäl proportion utgörs av genuin osäkerhet där man inte kan veta vilka möjliga utfallen är – och därmed än mindre deras sannolikhet.

Aktien säljs in som den stabilt avkastande varianten, men med en ”karamelltopping” i form av möjlig del i fondernas överavkastning. Utdelningsandelen är hög, där bolaget för 2019 delar ut drygt 2 miljarder kronor, vilket är runt 40 procent av den nyemission som görs i samband med introduktionen. Pedagogiken i det senare kan man spekulera i, men det får väl antas handla om någon form av signalverkan. ”Här ges och tas med samma varma själ”, för att leka med Runeberg. 

Men den som har anlag för en mera allmän oro kan undra hur hållbar affärsmodellen som EQT har egentligen är. Det som de nytilltänkta aktieägarna först och främst får ta del av är överskottet från den löpande ”managementfee” på 2 procent, som också ska täcka alla kostnader, som EQT får in på sina fonder. Därtill har aktieägarna möjlighet att ta del av upp till 35 procent, på kommande fonder, på den överavkastning, ”carried interest”, som fonderna eventuellt kommer att ge, plus den avkastning som det kapital som bolaget investerat i fonderna kommer att ge. 

Den historiska avkastningen har visserligen varit god. Men den sammanfaller väl med de senaste decenniernas fallande realräntor. Det har naturligtvis gynnat verksamheter som har jobbat med hög belåning. Fastighetsbolag med hög belåning har i det racet slagit allt, men riskkapitalbolag, som också jobbar med slimmade och optimerade balansräkningar i portföljbolagen – läs hög belåning – har också hört till vinnarna. 

Samtidigt är EQT en av de europeiska härförarna för trenden inom riskkapitalbranschen att sjösätta större och större fonder. Men även här borde de stora talens lag till slut göra sig gällande, där någon större överavkastning blir allt svårare att nå.  

Med räntor som inte kan falla så mycket mera och en lågkonjunktur som sannolikt kommer förr än senare så finns det, som alltid, möjligheter att oroa sig lite för hälsotillståndet hos en del portföljbolag. Det finns också en del tecken på oro på finansmarknaden, där den plötsliga rusningen av den amerikanska reporäntan till 10 procent förra veckan är en varningsklocka. Den inverterade amerikanska yieldkurvan, där korta placeringar ger högre avkastning än långa, ger ju incitament till investerare att låsa in ”cash”, med brist på betalningsmedel som följd. Kan räntan plötsligt dra i väg på en sådan lågriskprodukt, så kan det naturligtvis även bli stopp i flödet för mer riskfyllda varianter.

Att måla upp ett hyfsat trovärdigt scenario där riskkapitalfonderna, inklusive EQT, får allt svårare att försvara sin avgiftsstruktur samtidigt som överavkastningen sjunker är inte så svårt. Det kan till och med gå att räkna på.

Men den genuina osäkerheten är svårare att hantera. Det kan exempelvis handla om politisk risk. Financial Times chefskommentator Martin Wolf har skrivit en läsvärd analys av problemen med ”rentier kapitalismen” som smittar även på de så kallade riskkapitalbolagen. Dessa är ju i högsta grad del av den biotop som dagens finansmarknader utgör, någon skulle kunna kalla dem för en ”top predator”, och som enligt Wolfs analys är del av den dystra utveckling som vi sett de senaste decennierna. Det handlar växande ojämlikhet, sjunkande avkastning och produktivitet. Två viktiga förklaringar är, enligt Wolf, för det första det påtagliga ”monopol- och oligopolspelandet” (konsolidering)  som präglar de flesta branscher, och där hittar vi riskkapitalbolagen i ”förstakedjan”, och för det andra den mycket utbredda skatteoptimering (minimering) som präglar affärsvärlden. Där har riskkapitalbranschen nog tagit hand om ”målvaktspositionen”.

Det ekonomiskt allt tuffare klimatet har bäddat för den växande politiska oron som vi har nu. Det dyker upp populister både till höger och vänster, som har enkla men felaktiga svar på komplexa frågor. Syndabocksletande hör där till standardrecepten. Riskkapitalisterna, ”the barbarians at the gate”, hör knappast till de fridlysta aktörerna om dessa krafter får chansen.

Men även mer sansade bedömare, som Martin Wolf, kan se stora bekymmer med dagens ordning, där riskkapitalbolagen är en del i problemet, snarare på grund av än trots sina framgångar. Här kan det komma nya regleringar.

Riskkapitalbranschen och EQT ser det högst sannolikt inte så. Men positionerna håller på att förändras och bevisbördan har förflyttats. Och som börsbolag blir granskningen tuffare.