Risk för holländska sjukan på svenska bostadsmarknaden

Att dessa skulle få problem framstår så här i efterhand som självklart. De externa obalanserna med snabbt ökande bytesbalansunderskott, som finansierade en privat skuld- och bostadsbubbla i Spanien, Irland och Portugal, statliga underskott i Grekland, och en urholkad konkurrenskraft i dessa länder genom att inflationen (läs löneökningar) var högre än övriga eurozonen, framför allt Tyskland, gjorde smällen oundviklig.

Italien med sin kroniskt svaga tillväxt och svajiga banksystem har också dragits med i klubben och framstår alltmer som den stora icke desarmerade bomben inom valutaunionen. 

Mindre uppmärksamhet har kräftgången i Holland fått. Hollands ekonomiska utveckling sedan 2008 har i många stycken påmint om sorgebarnet Italien, med en arbetslöshet och en privat konsumtion som ligger närmare fem procent under nivån 2008.

Utifrån sett kan landets problem te sig svårförklarliga. Landets bytesbalansöverskott, som motsvarar 10 procent av BNP, är extremt och får även Tyskland att känna sig generat. Landet placerar sig som ett av de fem mest konkurrenskraftiga länderna i världen. Som helhet är landet inte skuldsatt, utan har med sina överskott byggt upp en massiv fordran mot omvärlden. (Vilket även Sverige borde ha gjort med våra stora bytesbalansöverskott, men de syns inte i nationalräkenskaperna).

De holländska hushållens nettosparande som har varit högt under de senaste decennierna har stadigt klättrat uppåt, liksom även hos de icke finansiella företagen. Även finanspolitiken har präglats av ”ordning och reda”, det vill säga varit stram. Den offentliga budgeten har de senaste åren visat på överskott och bruttostatsskulden ligger numera under 60 procent av BNP, trots att Holland likt Irland fick en del banker i knät, och uppfyller därmed villkoren för att passa i den rigida fyrkant som lite parodiskt fått namnet ”stabilitets- och tillväxtpakten”.

Förklaringen till Hollands kräftgång kan spåras till bostadskraschen 2008 och framför allt hur den hanterats. För sparande är inte alltid en dygd, vilket även svenska beslutsfattare borde inse. Holländska bostadspriser föll med drygt 20 procent från toppen 2008 till 2013, och har återhämtat sig lite sedan dess. 

Om man tar på sig de keynesianska glasögonen och kryddar med Keynes apostel Hyman Minsky så är förklaringen ganska enkel. Hushållen började helt enkelt spara mycket kraftigt på bred front. Detta gjordes genom att de amorterade av sina skulder. Många hushåll var pressade till detta, både av att bankerna skärpte sina amorteringskrav, men även av att prisfallen gjort att många hushåll hade ”negativt” eget kapital i sina bostäder. Det vill säga att lånen översteg bostädernas värden.

När bostadspriserna bottnade 2013 så beräknades 30 procent av de holländska hushållen vara ”under vattnet”. Och eftersom holländska bostadslån, liksom svenska, bygger på en privat borgen så kan man inte, som i stora delar av USA, klippa skulden genom att skicka nycklarna till banken. 

Resultatet blev en massiv sparimpuls. De holländska hushållens nettosparande ökade med nästan 5 procent av den disponibla inkomsten. Eftersom någons skuld är någon annans fordran, så måste de skuldsattas sparande/neddragna konsumtion kompenseras med att fordringsägarna använda sina återbetalningar till konsumtion/reala investeringar, eller att andra tar nya lån, för att inte den ekonomiska aktiviteten ska minska lika mycket som sparandet ökar.

Men när även de andra aktörerna i en ekonomi förutom hushållen, som företag och den offentliga sektorn, sparar så sjunker aktiviteten i ekonomin med det ökade sparandet. Den ventil som har hållit den holländska aktiviteten uppe har varit exporten och Hollands bytesbalansöverskott, vilket definitionsmässigt är lika med ett lands överskottsparande, har skjutit i höjden till närmast abnorma 10 procent av BNP. Holland har sugit in efterfrågan från omvärlden men dragit ner på sin egen.

Här kan man harkla sig och nämna namnet Trump och påpeka att en sådan ekonomisk politik inte är hållbar över tid. 

Den holländska konsumtionen sjönk med närmare 7 procent från toppen 2008 och arbetslösheten ökade nästan lika mycket. Hollands utveckling kontrasterar mycket mot grannlandet Belgien, som har haft en mycket bättre utveckling. Belgien som med sin höga statsskuld, 130 procent av BNP, pekades ut som en potentiell kriskandidat när eurokrisen började blomma ut. Men Belgien har klarat sig riktigt bra.

Förklaringen är dels att de statsfinansiella åtstramningarna varit väsentligt mindre, kanske förklarat av den parlamentariska röran. Trots detta har inte statsskulden ökat relativt BNP, då den ekonomiska aktiviteten har hållits uppe. Än viktigare är att de belgiska hushållen inte har ökat sitt sparande nämnvärt, vilket kan förklaras av en mycket lägre bruttoskuld.

Det finns en skrämmande likhet mellan Hollands position 2008 och Sveriges idag.

Vi har en hög bruttoskuldsättning hos hushållen, även om vi som netto aldrig har varit rikare, framför allt i storstadsområdena där bostadspriserna har skenat. Vi har samma kalvinistiska/lutherska inställning till sparande, att det alltid är en dygd. De svenska hushållens nettosparande i förhållande till den disponibla inkomsten ligger 5 procent högre än Hollands. Vi pratar om behov av åtstramningar (sparande), trots att den temperaturmätare som bäst mäter detta, inflationen, knappt når Riksbankens mål. Vi importerar inget kapital utan har ett massivt bytesbalansöverskott/sparandeöverskott.

Det är inte utländska investerare som med sina köp av säkerställda obligationer finansierat den svenska bostadsprisuppgången. Utan det är en helt hemkokt brygd.

Skillnaderna mellan Sverige var att holländska bankerna tillät mycket högre belåning än sina svenska kollegor, men belåningsgrader som kunde överstiga 100 procent. Det faktum att omvärlden såg ut att vara på väg ner i ett svart hål hösten 2008 ska heller inte underskattas. 

Men ökade krav på amorteringar och diskussioner om avskaffade ränteavdrag kan om det kombineras med fallande bostadspriser ge en upprepning av de holländska misstagen. Det fundamentala är att någon aktör måste fånga upp det ökade sparande som detta leder till. Det borde i första hand falla på svenska staten, som kan öka sina lånefinansierade investeringar, framför allt i infrastruktur, även om man släpper de famösa höghastighetsbanorna.

Hög privat bruttoskuldsättning är nog en större källa till ekonomisk instabilitet än motsvarande statlig skuld, som om den lånar i sin egen valuta alltid kan fullgöra sina plikter. Se bara på Japan.