Refinansieringen det stora testet

Vårens finansiella tröskverk av skenande inflation och stigande räntor skakade om rejält på kapitalmarknaderna. En del agnar såg ut att vara på väg att skiljas från vetekornen. En ökad riskmedvetenhet fick grepp. Företag med behov av nya pengar, typ Klarna, fick ta av sig mössan och böja nacken djupt för att få in några slantar över huvudtaget. Kryptovalutor och så kallade ”defi-projekt” föll som stenar. Att kryptovalutor inte hade någon annan koppling till den bredare ekonomin annat än genom de numera strypta likviditetskranarna syntes alltmera uppenbart.

Kollapsen för den så kallade stablecoinen Terra och dess syskon Luna i maj var en märkeshändelse, som följdes av flera konkurser av andra kryptoinriktade ”finanshus” som Celsius och Three Arrows Capital .

Men nedgången sköljde även över andra näraliggande sektorer, som målat upp sig som olika varianter på framtiden. Fintech och då framförallt de bolag som inriktat sig mot konsumentinriktad näthandel och då framför allt ”buy now pay later” (BNPL)-konceptet ställdes plötsligt mot nya och tuffare realiteter, i form av stigande räntor och eroderade köpkraft hos kunderna, med växande risk för en djupare recession. Skenande kreditförluster, redan innan ett sådant scenario kopplat greppet, fick tilltron till sektorn att gå i botten. Etablerade aktörer som Paypal föll med 78 procent från toppen 2021. Den amerikanska Klarnavarianten Affirm föll som mest 90 procent från sin topp 2021. Klarna som under försommaren var ute och fiskade pengar, där vd:n och grundaren Sebastian Siemiatkowski uttryckte förhoppningar om att kunna försvara värderingen från fjolårets runda på 46 miljarder dollar fick böja ner nacken rejält och ta av sig hatten för att få in 639 miljoner dollar, till en värdering på 5,6 miljarder dollar.

Men nedgången har sköljt brett över hela tekniksektorn. Stigande avkastningskrav slår ju hårdast mot värdet på antagna framtida vinster. Samtidigt som en del affärsmodeller plötsligt förvandlats från säkra vinnare till hopplösa fall. Affärsmodeller som bygger på att man först köper en marknad för att någon gång kunna tjäna pengar har haft det särskilt tufft. De urbana stålflugor, som kantar städernas gång- och cykelbanor samt intilliggande buskage, uthyrda elsparkcyklar, är en av de senare. De noterade amerikanska bolagen Bird och Helbiz har fått se kursras på 93 respektive 95 procent. Bird med en värdering på 182 miljoner dollar, har då bränt av mer än 4 miljarder dollar på att ”bygga” denna marknad.

Svenska sparkcykelkopian Voi lyckades dra in 1 dryg miljard kronor i en nyemission och ett konvertibelt förlagslån i slutet av fjolåret hade tur med timingen. Om de hade väntat ett halvår hade det knappast gått. Nu har de pengar som räcker under det innevarande året, om de inte lyckas vända kassaflödestrenden från fjolåret.

Men även andra branscher som har byggt sin modell på låga och fallande räntor hade det mycket tufft under årets första halva. Som den svenska fastighetsbranschen, där den tidigare börsfavoriten SBB hörde till de stora förlorarna, där blankaren Viceroy gav extra skjuts. I nerförbacken. Skruvstädet av stigande räntor, som slår mot kassaflödet och leder till högre avkastningskrav, som slår mot värderingarna drogs åt några varv. Det växande beroendet av kreditmarknad för sin löpande finansiering, var ett annat stort orosmoln. Riskpremierna hade börjat gå taket, vilket illustrerade på en ökande riskmedvetenhet men även den låga likviditeten på denna marknad.

Men sedan halvårsskiftet har kramperna släppt något. Under juli och augusti har marknaderna vänt upp. Klarnakollegan Affirm har mer än fördubblat kursen från botten. Paypal är upp drygt 40 procent. Även de flesta kryptovalutor lika så, liksom svenska fastighetsbolag har återhämtat en hel del av sina fall. Det är svårt att hitta någon större förändring i makromiljön sedan dess. Möjligen kan det vara att inflationen i USA kan ha toppat och därmed risken för att centralbanken Federal Reserve tvingas till än mer överraskande höjningar än de båda senaste. En annan förklaring är att de publicerade halvårsrapporterna har överlag varit starka.

Men gapet mellan den verkliga inflationen och centralbankernas 2-procentsmål är fortfarande mycket stort. Det gör att det centralbankerna har många höjningar kvar för att visa att de verkligen menar allvar med sitt inflationsmål och att de verkligen kan rå på den här typen av inflation.

En annan kommande och underskattad åtstramande faktor är att centralbankerna bara är i början på bantningen av sina under coronapandemin ansvällda balansräkningar. Det innebär att likviditeten i ekonomin börjar dras åt och att räntorna på många länders statsobligationer kommer att krypa uppåt. Parar vi detta med att även finanspolitiken börjar bli mera åtstramande och att bostadspriserna i många länder börjar svaja, så har vi en hel del ekonomiskt självåtdragande skruvar i rörelse under hösten.

Det många analytiker och investerare glömmer, eller inte vill veta av, är att stigande vinster, positiva kassaflöden, alltid förutsätter att någon har ett negativt kassaflöde och ökar sin skuldsättning. För att de samlade vinsterna ska öka krävs en stark kredittillväxt. Och denna kredittillväxt har varit den sockerlösning som har drivit de stigande tillgångspriserna under de senaste 20 åren, med extra sackarostillskott efter finanskrisen 2008.

Men med bruttoskuldsättningen i världens ekonomier, inklusive Sverige, på rekordnivåer är det svårt att se att balansräkningen kan fortsätta växa, i synnerhet om den utvecklade världen plus inte minst Kina går in i en recession, med växande geopolitiska spänningar.

Så frågan om uppgången sedan halvårsskiftet är uthålligt eller ett så kallat ”bear market rally”, en kortare uppgång i en annars fallande trend? Ett test på detta är hur de företag som under hösten måste plocka in nya pengar och inte minst de som ska rulla över sina obligationer klarar sig. Det är då den verkliga betalningsviljan och förmågan testas i en mer likviditetssnål omvärld.