Friedman biter tillbaka, men på fel ställe

Monetaristen Milton Friedman, vars mest kända tes var att inflationen till syvende och sist alltid handlar om penningmängdens utveckling, den så kallade kvantitetsteorin, har också åkt ut ur finrummet efter att centralbanker världen över följt hans penningmängdsteorier under 80-talet med liten framgång.

Sambanden tycktes inte vara så starka som de såg ut. Frågan är om Friedman är på väg till sophögen, eller om han står i farstun och på väg tillbaka, om än med en lite modifierad växelmekanism. Här kommer det att argumenteras för det senare alternativet.

I Riksbankens senaste stabilitetsrapport som kom i veckan ägnas inte oväntat mycket text och tabeller åt den svenska bostadsmarknadens utveckling och hushållens skuldsättning.

Här andas förstås oro, men inte panik. Priserna har sjunkit men ser ut att stabiliseras, enligt Riksbanken.

Men även om priserna har sjunkit så kommer hushållens skuldsättning att fortsätta stiga, då de realiserade priserna ändå kommer att ligga långt över de sålda husens anskaffningsvärden, varför nettobelåningen ökar. Den höga men sjunkande nyproduktionen leder också till att skuldsättningen stiger, i synnerhet eftersom bostadsrättsföreningarnas lån också bör läggas till hushållens när riskerna ska granskas. Riksbanken andas även här oro, men inte panik.

Vi får också lära oss lite om fördelar och nackdelar med nya aktörer på bostadsmarknaden, och betalningsinfrastrukturens känslighet. Men den som letar efter begreppet penningmängd får leta förgäves. Där finns tydligen inga risker. 

Men det är kanske just där som man ska leta om man ska hitta den stora obalansen i den svenska ekonomin.

Den kände ekonomhistorikern Charles P Kindleberger hävdar i sin bok Mania, panics and crashes att bubblor och framtida problem uppstår när det sker en undanträngning eller förskjutning (displacement) av risker som man tidigare mer eller mindre explicit tagit höjd för. Internetbubblan, den amerikanska bostadsbubblan och inte minst eurokrisen är tydliga exempel på när prissättningen byggt på förskjutna antaganden om risk.

I analogi med detta så kanske det minskade intresset för penningmängdens utveckling är ett tecken på en sådan förskjutning av risk som förr eller senare kommer att bita ekonomin i rumpan. Och då inte som den hyperinflation som många varnat för. Utan dess motsats, att den kan leda till det som kallas debt deflation. 

Under de senaste tio åren så har den svenska penningmängden, mätt som M1, det vill säga slantar och sedlar och det som heter inlåning i banksystemet, ökat med runt 200 procent. Den nominella tillväxten i ekonomin har samtidigt varit runt 60 procent. Så Milton Friedman förefaller ha haft helt fel. Enligt hans teori, om man ser 10 år som lång sikt, så skulle penningmängdstillväxten och den nominella tillväxten ha varit den samma.

Men i stället för att då strunta i detta samband så borde man kanske titta närmare på varför det inte riktigt ser ut att hålla.

Milton Fridmans grundtes har ingen ekonom förkastat, men vad är det för förskjutning som har skett?

En påtaglig förändring under de senaste decennierna är att den privata skuldsättningen har ökat. I Sverige har hushållens skulder ökat från knappt 40 procent av BNP 1995 till närmare 90 procent idag. Vi vet också att den helt avgörande delen av denna ökning har varit bolån. Men den som vet hur kreditbildningen i banksystemet går till vet att inlåningen från allmänheten har ökat lika mycket som bolånen. Och inlåning från allmänheten utgör runt 97 procent av penningmängden, varför skuldökningen och penningmängdsökningen går hand i hand.

Förklaringen är helt enkelt att inlåning skapas på samma gång som en ny kredit skapas. Den som vet hur en balansräkning fungerar ser framför sig hur banken på ett konto skapar en lika stor skuld till banken på ena sidan och en lika stor fordran, inlåning, på andra sidan. Vid transaktionen vandrar inlåningen vidare till säljaren.

Här kommer lite repetition från tidigare krönikor. Den brittiske ekonomen Adair Turner har visat att den krävs en ökning av de privata skulderna, och lika stor ökning av inlåning/penningmängd, på 15 procent för att skapa en nominell tillväxt på 5 procent. Så för att hålla inflationen på målet 2 procent och en real tillväxt på lika mycket så krävs att den privata skuldsättningen ökar med 12 procent om sambandet är linjärt. Och sett på den svenska inflationsutvecklingen de senaste 10 åren så sammanfaller deflationsperioden 2012-2014 med en period då tillväxten i hushållens skulder höll sig på eller strax under 5 procent, och de perioder då inflationen var som högst 2007-2008, med en topp på 4,2 procent, så var kredittillväxten närmare 15 procent.

En fråga om en risk som Riksbanken bör ställa sig är vad som händer om kredittillväxten åter börjar sjunka ner mot 5 procent, genom amorteringskrav, skuldkvotstak och sjunkande priser. Samtidigt är det i längden ohållbart att hushållens skulder ska öka snabbare än vad ekonomin och inkomsterna växer.

Riksbanken bör förena sin nuvarande oro över hushållens höga skuldsättning med en lika stor oro över varför de privata skulderna måste öka mer än den nominella tillväxten för att man ska nå målet. 

Hur ska de ta sig ur denna fälla? Svaret kan och bör nog vara finanspolitiken.

Den svenska statsskulden har vandrat åt motsatt håll under denna period. Från 75 procent av BNP 1995 till 25 procent i dag. Denna skuldsänkning samvarierar tydligt med den sjunkande inflationen.

Kanske är det så att det är bättre och effektivare att staten backar upp den penningmängdstillväxt som måste ske, än att den ska baseras på evigt växande bolån. Och om så skulle vara fallet är det dags att skrota överskottsmålet. Nu.