Den onda cirkeln Powells huvudvärk

Den mycket viktiga amerikanska tioårsräntan har tryckts ner från toppen på 1,75 procent i slutet av mars till omkring 1,3 procent i juli. I övriga stora ekonomier har skeendet varit snarlik utvecklingen i USA. I en normal ekonomisk miljö är inflation mycket illa för obligationspiserna då prisstegringarna urholkar värdet av kupongräntan och spär på risken för att centralbanken stramar åt genom att höja styrräntan. 

”En kortsiktig förklaring är att förvaltningsindustrin överraskats, eller övertalats, av centralbanken, Fed, om att de starka inflationsimpulserna i den amerikanska ekonomin är ”transitory”, eller övergående.”

Så var stämningsläget hos flertalet obligationsförvaltare under första kvartalet; inflationsuppgången skulle trycka ner obligationspriserna. Initialt såldes stora mängder långa obligationer och räntorna klättrade. Därefter har ytterligare oroande tecken kring inflationsutvecklingen lagts till räntepusslet, men istället har obligationspriserna stigit när efterfrågan på långa räntepapper återigen stärkts och fått med sig aktiekurserna på en förnyad uppåtresa. 

Än märkligare ter sig utveckling då de flesta nationalekonomiska experter räknar med en urstark tillväxt 2021, som väntas fortsätta även 2022, i USA och övriga världen när viruspandemin släpper sitt strypgrepp om konsumtionen. Hög tillväxt leder enligt den nationalekonomiska skolboken till stigande långräntor då onormalt hög tillväxt slår igenom i just stigande inflation. 

Så inte den här gången, hittills i varje fall.  Vad det beror på tvistar marknaden om. En kortsiktig förklaring är att förvaltningsindustrin överraskats, eller övertalats, av centralbanken, Fed, om att de starka inflationsimpulserna i den amerikanska ekonomin är ”transitory”, eller övergående. Det har fått många förvaltare att byta fot och köpt tillbaka sålda positioner i långa obligationer, vilket förklarar att räntorna fallit tillbaka till nivån före inflationsoron greppade tag i marknaden. 

Ledningen för Fed med Jerome Powell i huvudrollen har ju ändrat synen på den framtida räntebanan och flaggat för flera räntehöjningar tidigare än väntat. Tidigare har ju centralbanken släppt på inflationsmålet om 2 procent till att tillåta temporärt högre inflationtakt utan att röra styrräntevapnet. Därmed finns ett hot mot den långsiktiga tillväxten som kan pekas ut som en orsak till att de långa räntorna krypit neråt trots kraftigt stigande pristryck i nuläget. Sannolikt är detta i viss mån bidragande, men då aktiemarknaden reagerat positivt är det svårt att tro att räntemarknaden vet något som aktieinvesterarna inte vet. Fallande, eller kraftigt försämrad, ekonomisk aktivitet slår ju hårt mot vinst- och försäljningsutvecklingen för det amerikanska, och globala, näringslivet vilket borde sänkta aktiepriserna redan idag. 

Snarare är det troligt att centralbankens, förutom Jerome Powells lugnande retorik kring inflationsutvecklingen, direkta agerande i obligationsmarknaden som är en viktig huvudförklaring till att långräntorna pressats. Centralbanken köper ju varje månad räntebärande statsobligationer för omkring 120 miljarder dollar som en del i det penningpolitiska experimentet kvantitativa lättnader, QE. Ett slags marknadsmanipulerande politik som pågått ända sedan finanskrisens plågsamma härjningar 2008, och som förstärkts när pandemin slog till våren 2020. 

”Samtidigt vill inte centralbanken riskera återhämtningen i ekonomin, vilket skulle kunna ske om Fed retirerar från obligationsköpsprogrammen eftersom det kan få de långa marknadsräntorna att stiga.”

Fed har kommunicerat tidigare i år att man funderar på ”tapering”, eller en neddragning av obligationsköpen, men hittills har detta inte infriats. Den här experimentella centralbankspolitiken var egentligen tänkt som ett stöd till ekonomin när tillväxten var negativ eller svag, inte som en ”turbomaskin” när ekonomin växer så det knakar. I år räknar ekonomiska bedömare att amerikansk BNP växer med uppåt 7 procent, vilket är mycket ovanligt och bottnar i det usla tillväxtåret 2020, för att landa på omkring 4 procent 2022. 

Samtidigt vill inte centralbanken riskera återhämtningen i ekonomin, vilket skulle kunna ske om Fed retirerar från obligationsköpsprogrammen eftersom det kan få de långa marknadsräntorna att stiga. Att investerarkollektivet inser centralbankens svåra dilemma i ett fortsatt osäkert läge i pandemin är sannolikt en central del i förståelsen av obligationsmarknadens historiskt märkliga beteende. Det sista Jerome Powell och hans internationella kollegor vill ha är stigande räntor som pressar den ekonomiska aktiviteten och sysselsättning vilket kommer trycka till historiskt uppskruvade aktievärderingar. 

”Huvudvärken nu är egentligen densamma…”

Aktiemarknadens mående har utvecklats till en mycket viktig faktor för den globala penningpolitiken, i synnerhet i samband med pandemin. Centralbankernas extrema åtgärder när pandemin spreds explosionsartat över världen räddade ekonomin och, i synnerhet, aktiemarknaden från en omfattande och utdragen härdsmälta som skulle fått extremt allvarliga konsekvenser för sysselsättningen och den politiska stabiliteten i USA och Europa. 

Huvudvärken nu är egentligen densamma. Om likviditetskranarna skruvas åt av centralbankerna och regeringarnas finanspolitiska stimulanser avvecklas finns stor risk för att aktiemarknaden återigen faller ner på knä och ställer till betydande problem för återhämtningen i den globala ekonomin. Centralbankerna, i synnerhet Fed, har skapat en ond cirkel där deras eget agerande i marknaderna kräver nya åtgärder för att hålla aktiemarknaden och ekonomin under armarna. En politik som gör att investerarkollektivets ständiga jakt på avkastning i en värld utan räntor driver upp riskerna i nästan alla former av kapitalförvaltning. 

Fotnot: Fed lämnar sitt räntebesked i morgon onsdag, klockan 20.