Budet på Stendörren hög risk för EQT

EQT lägger bud på fastighetsbolaget Stendörren samma dag som Finansinspektionen höjer ett varningens finger för ökade risker på den svenska marknaden för kommersiella fastigheter. Två händelser som ser ut som en tanke.

För det borde vara bolag av Stendörrens karaktär som Finansinspektionen har i åtanke när de i sin senaste stabilitetsrapport pekar på ett kraftigt ökat risktagande på den svenska marknaden för kommersiella fastigheter. Stendörren har flera av de karaktäristika som kan få en del varningsflaggor från en riskavert institution som Finansinspektionen att fladdra.

Det är ett transaktionsinriktat bolag som har vuxit kraftigt under senare år. Bara i år har bolaget genomfört nettoförvärv av fastigheter för 1,5 miljarder kronor. Säljare har bland annat varit etablerade aktörer som Castellum och Profi, vilket är fastighetsbolag som borde ha lika god marknadskännedom som köparen.

Förvärven är helt lånefinansierade, där den traditionella bankbelåningen mot säkerhet i fastigheterna har spetsats med icke säkerställda obligationer, (topplån), som nu uppgår till totalt 1,4 miljarder kronor för bolaget. Just den ökade finansieringen via kreditmarknaden pratar FI om i sin färska stabilitetsrapport som något som ökar den risken i sektorn. (Och det är något som även Realtid har flaggat för)

Den som letar lär inte hitta många ”stendörrar” på bolagets fastigheter utan mest industriportar från Crawford då beståndet huvudsakligen utgörs av industri- och lagerfastigheter. Det är sådana som brukar betecknas som ”avkastningsfastigheter” då de normalt generar ett högt kassaflöde. Det vill säga så länge de är uthyrda och funktionsdugliga. Den som tittade på den här sektorn för fem år sedan kunde förvänta sig en löpande avkastning på mellan 8-10 procent.  Stendörren är nu nere på runt 5 procent i sitt bestånd.

Det hela är naturligtvis en funktion av de mycket låga räntorna, men om konjunkturen försämras i Sverige så ska man inte utesluta att riskpremierna för utlåning till aktörer som Stendörren skiftar upp ordentligt, även om Riksbanken harvar på med sin minusränta.  

Man kan också ha en viss oro för om det redovisade driftsnettot och kassaflödet för Stendörren verkligen återspeglar den ekonomiska verkligheten. De redovisade underhållskostnaderna ligger på i genomsnitt 40 kronor kvadratmeter, det vill säga en burk färg från Rusta, men ingen pensel. Man kan ställa det i relation till ett bokfört värde på knappt 12 000 kronor per kvadratmeter, vilket inte är så långt från ”nypris” på den här typen av fastigheter. Och kom ihåg att inga avskrivningar görs på dessa byggnader, som har en ekonomisk livslängd som inte är så mycket längre än 25 år.

I ett klimat där fastighetspriserna börjar vika nedåt kan de underhållsåtgärder och hyresgästanpassningar, som nu med IFRS-redovisningen kan tryckas upp i balansräkningen, landa i resultaträkningen.

Så det är förståeligt att huvudägaren och grundaren med det lite falskklingande namnet Kvalitena nappat på EQTs bud. För tittar man på moderbolaget Kvalitenas kassaflöden så mår de nog mycket bra av att innehavet i Stendörren kan växlas in mot reda cash.

Man kan i och för sig tycka att EQTs premie, 3,8 procent, är snålt tilltagen. Men det är ändå en premie i förhållande till ett bokfört värde, som inte är särskilt snålt tilltaget. Man kan nog istället fråga sig vad EQT ser för möjligheter att skapa värden med denna investering.  Det är svårt att se att räntorna ska kunna pressas ytterligare, även om EQTs starka finansiella uppbackning kan sänka risken. Fastigheter är till 90 procent en ”makrobet”. Intrycket är snarast att EQT har mer pengar än investeringsidéer. Det brukar inte vara någon bra kombination.