AP-fondsutredningen platsar i ”Snedtänkt”

Utredningen, som presenterades i juli för fram två stora förändringar i AP-fondernas placeringsmandat, samt lite politiska och ekonomiska självklarheter, eller möjligen floskler, som fokus på ”hållbarhet”.

Det ena och minst kontroversiella är att den lägsta andelen räntebärande papper sänks från 30 till 20 procent. I en tid med extremt låga räntor och med tanke på den långa placeringshorisont som AP-fonderna låter naturligtvis vettigt, även om det kommer att vara rätt stora utflöden under de kommande åren. 

Den risk som man kan se med detta är att alla stora förvaltare springer åt samma håll. Och om vi ser om inte en bubbla så åtminstone väl uppumpade priser på aktiemarknaden så kan det vara så att denna omallokering i längden inte blir så värdeskapande.

Det är bra att dra sig till minnes hur illa det gick när AP-fonderna i början av 2000-talet skulle vikta om från sin förment allt för stora tyngdpunkt på svenska aktier till en mera globalt viktad portfölj, som skulle ge mycket bättre riskspridning. Konsekvensen blev att fonderna tappade rejält i värde, i synnerhet relativt Stockholmsbörsen. Timing är viktigt, vilket sällan beaktas när politik och kapitalmarknad ska paras ihop. Men det är ju upp till AP-fonderna själva att bestämma om och när de vill krympa sina obligationsinnehav. 

Det mera radikala förslaget är att andelen illikvida placeringar, läs onoterade aktier, riskkapital- och hedgefonder ska få öka från 5 procent, exklusive onoterade fastighetstillgångar, till hela 40 procent av portföljvärdet.

Utredaren anser att det rådande reglementet är otidsenligt och dessutom förhindrat att AP-fonderna över tid fått såväl en högre risk som lägre avkastning än om de haft större frihet att placera i så kallade alternativa placeringar.  Det hela bygger på en utredning som McKinsey har gjort som visar att dessa alternativa investeringar hade en genomsnittlig årlig avkastning på 12,3 procent, jämfört med aktier som givit 6,9 procent och räntebärande placeringar som givit 5,1 procent. Utredaren pekar på att risken, volatiliteten, varit klart lägre jämfört med aktier.

”Finansdepartementet tycks tro att det hittat Midas”, som Claes Folkmar chef för marknadsbevakningen på Aktiespararna och tidigare analytiker och förvaltare uttrycker sig.

För detta är snedtänkt eller närmast stolligt. Illikvida tillgångar, som bolagen i riskkapitalbolagens fonder, är som namnet säger illikvida och handlas inte löpande utan värderas kvartals- och till och med årsvis. Det är självklart att volatiliteten då bli låg och dessa värderingar normalt är långsiktiga avkastningsvärden och inte värdet man skulle få ut om bolaget såldes här och nu.

Dessutom innehåller perioden två stora börskrascher, 2001-2002 och 2008-2009. Det är högst osannolikt att värderingarna av riskkapitalfondernas portföljbolag beaktade dessa ras. Även om några av fondernas bolag stod på öronen och värdet blev noll. Det är bara att citera en svensk riskkapitalist: ”Det fanns knappast ett portföljbolag som inte spräckte sina kovenanter runt årsskiftet 2008-2009.” 

Bankerna hade alltså därmed rätt att säga upp sina lån och ta över de pantsatta aktierna. Bankerna hade emellertid inga organisationer på plats för att göra det och konsekvenserna i form av kreditförluster hade sannolikt blivit ännu större, även om det i efterhand skulle ha varit lysande affärer. Så att jämföra med aktiemarknadens volatilitet är knappast relevant. 

Och den överavkastning som de alternativa placeringarna har givit stavas i stort finansiell hävstång. Såväl riskkapitalfonder som hedgefonder jobbar normalt med mycket hög belåning. Och om perioden 2001 – 2016 karaktäriseras av något så är det fallande realräntor och därmed även avkastningskrav. 

En brittisk analysfirma, med inriktning mot venture capital, kunde visa att de bästa VC-firmorna under den senaste 20 årsperioden slagit börsen med råge, även om några PE-firmor var bättre. Ingen av dessa hade dock en chans mot fastigheter och då i synnerhet bostadsfastigheter. Det senare är ju en tillgång där värdeskapande till över 80 procent förklaras av externa faktorer, eller kort och gott räntan.

Så vill AP-fonderna maximera sin avkastning på det sättet är det väl bara att belåna de befintliga portföljerna. Då skulle ju även den stora avbränningen via avgifterna till PE- och Hedgefondförvaltarna kunna undvikas. Med svenska statens skattekraft som uppbackning kan hävstången göras väldigt hög. 

Men det kanske också är lite snedtänkt.