Aktiemarknaden har frikopplats från den reella ekonomins utveckling

Världens börser har återhämtat mycket av de kraftiga fallen i mars. Världens ledande index, S&P 500, är nu 15 procent lägre än sitt ”all-time high” och 30 procent högre än botten på marsraset. Som en traditionellt stark ledande indikator på den ekonomiska aktiviteten i allmänhet så talar detta för en snabb återhämtning till tillståndet före coronapandemin. 

Men det är svårt att förstå vad denna ”wisdom of the crowds” hämtar sin kunskap ifrån. Beaktar man den fortsatt stora osäkerheten som gäller för pandemins utveckling så är riskerna stora för en mer utdragen och därmed väsentligt skadligare och mer svårbedömd utveckling fortsatt mycket höga. Det vill säga riskpremierna borde vara väsentligt högre. 

För mycket av de senaste decenniernas effektivitetsfokuserade företagsutveckling, vad gäller så väl försörjningskedjor som inte minst balansräkningarna, där ”effektivitet” är lika med hög belåning, har egentligen höjt riskerna och sänkt motståndskraften för den typ av störningar som vi nu står mitt i.

Visst, den relativa utvecklingen av olika sektorer har varit rationell. Att flygbolag, hotellkedjor och sällanköpshandeln har drabbats hårdare, medan sektorer som ha mindre direkt påverkan har klarat sig väsentligt bättre. Ur ett amerikanskt perspektiv, som även sätter agendan för omvärlden, så gäller det senare framför allt de så kallade jättarna FANG, Facebook, Amazon, Netflix, Google (Alphabet), som väger mycket tungt i index, snarast värderas högre än före krisen.

Men att i det stora perspektivet prisa in en återgång till ”business as usual” och då de för kapitalmarknaderna (nominellt) mycket gynnsamma förutsättningar som har gällt sedan finanskrisen förefaller inte så väldigt genomtänkt. FANG-bolagens monopolbeteenden och därmed marknadsmissbruk var exempelvis en het fråga före krisen. I en omvärld där allt fler ifrågasatte den otyglade – oreglerade – marknadens fruktbarhet för ekonomin som helhet, redan innan krisen, så lär ifrågasättandet och hotet om regleringar och till och med nationaliseringar av dessa bolags ”utilityfunktioner,  med en än starkare marknadsposition efter krisen, inte bli mindre framöver. Eller vad säger Margrethe Vestager? (dansk EU-kommissionär, reds anm)

Sant är förvisso att centralbankernas annonsering av sina massiva stödåtgärder har lyft av en del av de akuta riskerna och därmed pressat ner ”spreadarna”. Och de positiva börsreaktionerna som har skett har till största delen kopplat till sådana, samt en del uppgifter om potentiella botemedel och vaccin.

Obligationsköpen leder ju till massiva likviditetsinjektioner i finansmarknaden, och även om många företag vill försöka absorbera denna likviditet för att höja sin betalningsförmåga, så är det ändå ofrånkomligt att en del av denna likviditet, som främst hamnar hos institutionella investerare, som måste ”allokera om” dessa till andra värdepapper.

Och inte ens dessa behöver ha en allt för stark övertygelse om det hållbara i den senaste uppgången. Med så många aktörer som agerar trendmässigt så är det i det korta perspektivet rationellt att agera lika irrationellt som marknaden, bara man ligger före.

Amerikanska Federal Reserves beslut att även köpa ”junk bonds” och så kallade ”fallen angels”, företag vars rating har sänkts till ”junk” på grund av  coronaeffekterna, är en av de mer offensiva, eller aggressiva åtgärderna, jämfört med förra  finanskrisen.

Federal Reserve, och om de får efterföljare, har därmed gett sig in på ett område där kritik för ”moral hazard” är uppenbar. Valet att finansiera verksamheten med högriskobligationer är ett aktivt val från ägarnas sida. Att samhället ska lyfta av dessa företag och ägare denna självpåtagna risk lär skapa en allvarlig risk för självmål, i form av en politisk ”backlash”.

Och med en marknad vars minne är kopplat till utfallet av den senaste krisen, som följdes av en extremt lång uppgångsfas så kan man även förstå den senaste uppgången. För att prata med nobelpristagaren Robert Shiller så är den dominerande investeringsstoryn att ”här gäller det att inte göra om samma misstag som många alltför riskaverta aktörer gjorde under våren 2009”. 

Men man glömmer då att det senaste decenniets uppgång framför allt har drivits av den termik som har skapas av det kontinuerligt sjunkande priset på pengar, och inte på realekonomins utveckling. För denna termik har framför allt drivits av en kraftigt ökad skuldsättning. Den gängse storyn är ju att det är centralbankerna som har varit den aktiva parten i denna prissänkning på pengar.

Men man glömmer då att det framför allt har varit den privata skulderna som har ökat. Men dessa har heller inte drivit inflationen utan bara tillgångspriser. I Sverige och andra länder med ”starka” bostadsmarknader efter krisen så är det framför allt bolånen som har ökat, och med det bankernas inlåning, vilket är huvudkomponenten i penningmängden.

Och en ökad mängd betalningsmedel har sänkt priset, räntan, på betalningsmedel. Det handlar om utbud och efterfrågan helt enkelt. Centralbankerna har i det perspektivet mera varit ”följare” än ”drivare”, där deras stimulansåtgärder mest har varit inriktade på att förhindra att prisutvecklingen faller mot deflation, vilket skulle kunna förstöra hela kalaset.

Detta har i sig gjort att aktiemarknaden under det senaste decenniet allt mer har frikopplats från den underliggande ekonomins reala utveckling, där den sjunkande produktiviteten har varit ett signum. Och i det långa perspektivet så kan välståndsökning bara komma från det hållet.

Och en slutats av detta är att börsåterhämtningens prediktionsförmåga för den reala utvecklingen har blivit lägre och lägre. Den följer helt enkelt sin egen bana, som enligt min mening inte är hållbar. För den finansiella balansräkningen har frikopplats allt för mycket från den verkliga ekonomin.